中航西飞（000768.SZ） 优于大市
报告笔记
- 公司：中航西飞
- 股票代码：
000768 - 报告日期：未识别
- 券商：国信证券
- 评级：优于大市
- LLM 模型：
qwen3.6-plus
一句话结论
军贸出海与大飞机红利驱动业绩修复，管理层年轻化改革提升运营效率，首次覆盖给予“优于大市”评级。
核心主线
- 军品基本盘稳固，运-20系列迭代及军贸出海（运-9E交付、运-20E亮相）打开增量空间。 (source /
chunk:54510744b741) - 民品深度绑定C919产业链，布局低空经济（HH-200无人机）享受国产大飞机与低空制造万亿市场红利。 (source /
chunk:673dd66ba62b) - 管理层“80后”年轻化改革初见成效，期间费用率持续下降，净利率创近年新高。 (source /
chunk:fb1765e0025c)
关键证据
- 2025前三季度营收302.4亿元（同比+4.94%），归母净利润9.92亿元（同比+5.15%）；Q3单季营收108.28亿元（同比+27.51%），净利3.03亿元（同比+5.89%），交付节奏加快。 (source /
chunk:fb1765e0025c) - 2025前三季度净利率3.28%创近年新高，期间费用率降至2.45%，主要得益于管理优化、销售费用率降低及利息收支改善。 (source /
chunk:bf02d17e0211) - 运-20B换装国产发动机公开亮相，运-9E已正式交付海外客户，填补国际战略运输机市场缺口。 (source /
chunk:3371a62d8297) - 承担C919外翼翼盒、中机身等核心部件研制；HH-200无人运输机总装下线并推进适航认证，切入低空经济赛道。 (source /
chunk:ac56463f3e03) - 预计2025-2027年归母净利润11.70/13.45/15.21亿元，同比增速+14.3%/+14.9%/+13.1%。 (source /
chunk:673dd66ba62b) - 预计2025-2027年EPS为0.42/0.48/0.55元，对应动态PE 69/60/53倍。 (source /
chunk:673dd66ba62b) - 综合绝对估值（FCFF）与相对估值（可比公司2026年平均PE），合理价值区间34.1-35.4元，较现价溢价16.8%-21.4%。 (source /
chunk:dfc9c07328ac) - 预计2025-2027年营收458.6/500.8/551.1亿元，毛利率6.8%/7.0%/7.5%，期间费用率维持低位。 (source /
chunk:a6e668d2ad0e)
风险信号
- 技术迭代不及预期；市场需求不及预期；国家政策及国际形势变化带来不利影响。 (source /
chunk:673dd66ba62b) - 军机及大飞机订单受国家采购计划影响较强，若采购计划下达放缓或数量减少，将导致盈利不及预期。 (source /
chunk:27cfaeb4e554) - 关键技术人才流失风险；估值模型中WACC、永续增长率及可比公司PE假设存在偏差风险。 (source /
chunk:dfc9c07328ac)
关联主题
原材料与上游线索
- 天然气：航发动力主营业务为航空发动机、燃气轮机整机及核心零部件的研发、制造、维修与技术服务，服务于军民用航空动力、能源装备、船舶动力等国家战略领域。 (source /
chunk:20558d6992ed) - 碳纤维：D -- 50% -- L[雅安复合材料有限公司] (source /
chunk:a4c4306c3395) - 工业原材料：随着国产大飞机产业的发展，公司作为产业链上游的原材料和零部件供应商，将率先享受行业发展红利，业绩预计迎来大幅增长。 (source /
chunk:0150ab751126)
来源线索
chunk:54510744b741index 0: # 中航西飞（000768.SZ） 优于大市 ## 军贸出海启新程，大飞机红利迎增量 ### 核心观点 **公司研究 · 财报点评** **公司 2025 年前三季度利润修复。**根据公司 2025 年三季报，2025 年前三季度公司实现营收 302.4 亿元，同比+4.94%；实现归母净利润 9.92 亿元，同比+5.15%。单季度数据来看，2025Q3 公司实现营收 108.28 亿元，同比+27.51%，实现归母净利润 3.03 亿元，同比+5.89%。公司营收利润稳步增长...chunk:7ecf85bed3d2index 1: | 月份 | 中航西飞 | 沪深300 | | ---- | ---- | ----- | | M/25 | 0.0 | 0.0 | | A/25 | -5.0 | -2.0 | | M/25 | 5.0 | 2.0 | | J/25 | 10.0 | 5.0 | | J/25 | 15.0 | 8.0 | | A/25 | 12.0 | 10.0 | | S/25 | 18.0 | 12.0 | | O/25 | 22.0 | 15.0 | | N/25 | 20.0 | 18.0 | | D/25 | 25....chunk:673dd66ba62bindex 2: 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 **民品方面，公司享大飞机发展红利，布局低空经济万亿蓝海。**C919 目标窄体客机市场，未来 20 年预计市场规模达数千亿元，公司作为 C919 核心配套商承担 C919 机身段核心部件的研制生产，深度绑定国产大飞机行业，持续享受发展红利。此外，公司积极响应国家政策号召，凭借航空器领域多年经验和技术积累，精准布局低空经济制造业，目前已完成相关型号的总装下线并积极推进适航认证。未来随着低空产业的发展，低空装备制造放量将为公司业绩带来巨大提升。 **风险提示：**技术...chunk:0037f490ea4aindex 3: | 盈利预测和财务指标 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | ----------- | ------ | ------ | ------ | ------ | ------ | | 营业收入(百万元) | 40,301 | 43,216 | 45,865 | 50,084 | 55,108 | | (+/-%) | 7.0% | 7.2% | 6.1% | 9.2% | 10.0% | | 归母净利润(百万元) | 861 | 1,023 | 1,170 | 1,3...chunk:fb1765e0025cindex 4: 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 # 公司业绩稳中有进，2025Q3 营收增幅明显 根据公司 2025 年三季报，2025 年前三季度公司实现营收 302.4 亿元，同比+4.94%；实现归母净利润 9.92 亿元，同比+5.15%。单季度数据来看，2025Q3 公司实现营收 108.28 亿元，同比+27.51%、环比-1.37%，实现归母净利润 3.03 亿元，同比+5.89%。业绩表现来看，公司...chunk:e8a9abd0f12aindex 5: | 年份 | 营业收入（亿元） | YOY (%) | | -------- | -------- | ------- | | 2020 | 334.8 | | | 2021 | 327.0 | -2.3 | | 2022 | 376.6 | 15.2 | | 2023 | 403.0 | 7.0 | | 2024 | 432.2 | 7.2 | | 2025Q1-3 | 302.4 | 4.9 |chunk:756c202a6bd2index 6: 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 图2：中航西飞单季营业收入及增速（单位：亿元、%）chunk:3371a62d8297index 7: | 季度 | 营业收入（亿元） | YOY (%) | | ------ | -------- | ------- | | 2024Q1 | 84.6 | | | 2024Q2 | 118.7 | | | 2024Q3 | 84.9 | | | 2024Q4 | 144.0 | | | 2025Q1 | 84.4 | -0.2 | | 2025Q2 | 109.8 | -7.5 | | 2025Q3 | 108.3 | 27.5 |chunk:eda363412c4eindex 8: 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 图3：中航西飞归母净利润及增速（单位：亿元、%）chunk:eaacec263bd1index 9: | 年份 | 归母净利润（亿元） | YOY (%) | | -------- | --------- | ------- | | 2020 | 7.8 | | | 2021 | 6.5 | -16.7 | | 2022 | 5.2 | -20.0 | | 2023 | 8.6 | 65.4 | | 2024 | 10.2 | 18.6 | | 2025Q1-3 | 9.9 | 5.2 |
技术溯源
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